SpaceX招股书发布后估值更新
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SpaceX
* 核心业务与财务状况：SpaceX目前主要由三大业务构成：航天发射、连接性业务（星链）和AI业务（XAI）。总的来看，该公司2025年仍处于亏损状态，运营亏损约26亿美元，且现金流为负。公司持有约250亿美元现金和约230亿美元债务，净现金为正，但这对其庞大估值而言影响甚微。公司计划通过IPO筹集约750亿美元，并将该笔资金用于运营和资本支出。
* 业务增长情况：2025年整体营收增长约33%。其中，连接性业务（星链）是增长最快且收入占比最大的部分，增长率高达50%；AI业务（XAI）增长率为22%；而航天发射业务增长相对较慢，仅为8%。
* 盈利能力的启示：招股书中的单位经济信息对估值影响重大。航天发射业务的毛利率从约59.4%提升至67%，表明其盈利能力强劲且正在改善。连接性业务（星链）的毛利率从37%提升至48%。然而，AI业务（XAI）的毛利率表现最差且在2025年有所下降，反映出激烈的市场竞争和较高的交付成本。此外，占星客户月均收入从约100美元降至66美元，但用户数量翻倍，总收入仍在增长。
* AI业务的“双刃剑”效应：这是影响估值的最大变量。“好消息”是招股书显示XAI的目标市场巨大（总可寻址市场规模26万亿美元，其中企业解决方案22.7万亿美元），并且已通过向Anthropic租赁Colossus计算中心获得每月12.5亿美元的租赁收入。这促使主讲人将其XAI业务的目标营收从800亿美元上调至1600亿美元。“坏消息”是，大举进军企业服务市场意味着竞争加剧和成本上升，导致其目标运营利润率从45%大幅下调至25%，并且需要更高的资本支出和研发投入。这两项调整相互抵消。
* 治理结构风险：公司采用双股权结构，其中B类股份（由埃隆·马斯克持有）每股拥有10票投票权，使马斯克控制了约85%的投票权。主讲人认为，这使公司成为“埃隆·马斯克的专车”，存在创始人过度自信和“个人恩怨”驱动（例如与Sam Altman的竞争）的风险，可能导致在AI领域的过度投资。
* 估值与操作策略：基于更新的叙事和财务数据，主讲人得出SpaceX的运营资产价值约为1.22万亿美元，加上IPO现金后，总估值在1.25-1.3万亿美元之间。他认为每股135美元的IPO定价“有点贵”，因此他不会在IPO时买入。但他不排除未来在价格下跌时买入的可能性，并考虑到市场情绪和动量可能推高股价，他也不会做空。
投资策略与反思
主讲人强调，对于SpaceX这样的年轻高增长公司，传统的基于历史财务数据的估值方法（如市盈率、市净率）是短视且具有误导性的。正确的估值方法是基于“叙事”，即对公司未来市场、增长和盈利能力的假设。他区分了“投资者”和“交易者”。投资者基于内在价值与市场价格的比较做出决策，而交易者则押注于市场情绪和动量。他自认是投资者，并坚持基于自己构建的叙事和估值做出决策。他认为，做空估值过高的公司风险极大，因为市场情绪可能在很长一段时间内压倒基本面。
总结
关键数据点 (26) 点击展开
- 公司报告的运营亏损为26亿美元。
- 账面权益价值为413亿美元。
- 债务为229亿美元。
- 公司持有近250亿美元现金。
- 拆股后，公司总股本约为125亿股。
- IPO发行价接近每股135美元，对应约1.8万亿美元市值。
- 招股书显示，将有约69亿股A类股和56亿股B类股。
- 埃隆·马斯克将控制85%的投票权。
- 2025年整体营收增长约33%。
- 连接性业务（星链）营收增长50%。
- AI业务（XAI）营收增长22%。
- 航天发射业务营收增长8%。
- 招股书声称SpaceX的总可寻址市场高达28万亿美元。
- AI业务总可寻址市场为26万亿美元，其中企业解决方案占22.7万亿美元。
- 航天发射业务毛利率从59.4%提升至67%。
- 连接性业务毛利率从37%提升至48%。
- 星链月均客户收入从2024年的约100美元降至2026年第一季度的66美元。
- 连接性业务2025年营收增长49%。
- XAI向Anthropic出租Colossus计算中心，每月收入12.5亿美元。
- AI业务目标运营利润率从45%下调至25%。
- 2025年资本支出翻倍。
- 2025年研发支出翻倍以上。
- 预计公司未来几年需要约135亿美元的现金流来支持其资本支出。
- 10年期国债收益率从4.2%上升至4.56%，导致公司资本成本从8%升至8.37%。
- 运营资产价值约为1.22万亿美元。
- IPO后主讲人估计SpaceX整体价值在1.25-1.3万亿美元。